Por Héctor GIULIANO
(3.11.2014).
El 23.10 pasado el Ministerio de Economía
(MECON) colocó nueva deuda pública por unos 1.000 MD[1] –
exactamente 983 – a través de los nuevos títulos BONAD 2016 bajo la modalidad
“dollar linked”, esto es, títulos que se emiten y recaudan en dólares pero se
devuelven en pesos.
La normativa de estos bonos está dada por
la Resolución
conjunta 258 de la
Secretaría de Hacienda (SH) y 68/2014 de la Secretaría de Finanzas
(SF).
La sigla del nuevo título es “BONAD 1.75
% 2016”: Bono de la
Nación Argentina vinculado al Dólar 1.75 % Vto. 2016”; que
tiene las siguientes características básicas:
a)
El gobierno toma dólares del Mercado y se compromete a
pagar los servicios de Capital e Intereses en pesos ajustados por tipo de
cambio oficial (en este caso, partiendo de la cotización 8.49 $/US$).
b)
Se trata de un seguro de cambio frente a cualquier
desvalorización de la moneda nacional sobre cuyo monto actualizado se paga una
tasa de interés del 1.75 % anual. Estos intereses se abonan en forma semestral,
los días 28.4 y 28.10 respectivamente.
c)
El plazo del BONAD es de 2 años – 28.10.2016 – y el Capital
o Principal se cancela íntegramente al
vencimiento (Bono Bullet).
d)
Como es usual en estos casos, la colocación autorizada
total es de 1.000 MD pero susceptible de ser licitada por tramos.
e)
Los títulos se rigen por la Ley Argentina y el
agente de pago es el Banco Central (BCRA).
El gobierno había previsto licitar un
tramo de 500 MD pero como las ofertas recibidas (383) lo fueron por un total de
1.194 MD – 2.4 veces el monto a licitar -se decidió ampliar la colocación a la
totalidad autorizada de una sola vez (los 983 MD).
Colocar hoy deuda a pagar en pesos
indexados por la devaluación oficial del dólar implica asumir un triple riesgo
para el Estado:
1.
El riesgo lógico de dar un seguro de cambio de este tipo a
los acreedores en momentos en que el dólar está padeciendo aquí un retraso
cambiario relativo y cuando, además, está siendo atacado a través de presiones
especulativas precisamente por tal debilidad; lo que implica una alta
probabilidad de cargar con la ampliación de un gran ajuste negativo por
depreciación del peso.[2]
2.
Un riesgo cambiario inmediato de efectos inversos ya que –
como contrapartida o derivado del punto anterior – este riesgo sólo puede contenerse
manteniendo el citado retraso cambiario, lo que conlleva apreciación del peso
frente a la inflación real interna, estímulo al arbitraje financiero entre tipo
de cambio y tasas de interés – por el diferencial entre tasas locales e
internacionales – y recesión económica.
3.
El riesgo – igualmente alternativo – de que si se produjera
una devaluación (gradual o violenta), las consecuencias las sufriría el Tesoro
y también el BCRA dado que la deuda ajustada por variación del dólar obviamente
aumentaría en pesos y, a la vez, el BCRA tendría que incrementar su deuda
cuasi-fiscal por Lebac/Nobac porque las reservas se compran con deuda.
El dilema en que se mete la
administración Kirchner con esta colocación “experimental” de bonos indexados
por dólar oficial es grave porque queda apretada entre los dos brazos de la
tenaza: si devalúa, tiene que afrontar el seguro de cambio; y si no devalúa,
tiene que cargar con los efectos del retraso cambiario.
De hecho, ante un ritmo de devaluación
del peso que actualmente es del orden del 30 % anual y con la carga adicional
de una tasa de interés del 1.75 % en dólares, el servicio de los bonos a pagar
en pesos deviene significativo y muy peligroso.
La modalidad dollar linked ya está siendo
usada por varias provincias argentinas – Buenos Aires, CABA, Chaco y Córdoba –
y apunta a ser extendida tanto a nivel sub-nacional como nacional debido a la
falta de dólares.
En realidad, esta variante es justamente
una herramienta para la obtención de dólares con deuda: en lugar de comprar el
BCRA divisas producto de liquidaciones – por exportaciones y/o por ventas en el
mercado local – el gobierno sale a pedir prestado esos dólares a sus tenedores,
pagando los intereses de esa deuda.
De esta manera ya no es el BCRA el que se
endeuda para conseguir dólares y luego pasárselos al Tesoro sino directamente
la deuda la toma la
Tesorería a través de los BONAD y los devuelve – capital e
intereses – en pesos pero ajustados por tipo de cambio.
La emisión de este tipo de bonos a nivel nacional
fue inaugurada para tratar de frenar el alza del dólar implícito en las
operaciones de “Contado con liquidación” (CCL) y Dólar Bolsa o MEP – de la que
el dólar Blue es un derivado – remunerando la entrega de dólares al Estado por
encima de su precio oficial.
Constituye una forma de comprar dólares
pagando intereses a tenedores de divisas que no se desprenderían
espontáneamente de los mismos.
El BONAD 2016 habría sido diseñado especialmente
para obtener dólares de bancos y aseguradoras – sobre todo estas últimas – que
quedaron forzados a vender parte de sus activos financieros dolarizados
bajándoles sus tenencias para reserva.
No hay información oficial acerca de los
compradores de estos bonos pero se entiende que, aparte de las compañías de
seguro y las entidades financieras, habrían entrado fondos comunes de inversión
y particulares, y también – eventualmente – Bancos Oficiales y la ANSES.
Un acuerdo análogo para la suscripción de
estos títulos se estaría negociando con las grandes cerealeras para que aceleren
la liquidación de divisas de exportación.
En todos los casos, las urgencias del
gobierno Kirchner pasan por hacerse de dólares debido a la grave posición de
bajas reservas netas del BCRA, descomprimir los mercados de cambio paralelos
(Blue, CCL, Dólar MEP y Dólar Ahorro), obtener divisas para poder atender los
vencimientos de la Deuda
Externa y las demás transferencias de la Balanza de Pagos
(empezando por las importaciones de gas) y habilitar la colocación de más bonos
dollar linked por las provincias como forma de intermedia de aproximarse a la
futura colocación directa de Deuda Nueva del Estado Central en el Mercado
Internacional de Capitales.
También pudiera abrirse – hipotéticamente
- un mercado local de bonos de este tipo como instrumento para comprar dólares
con deuda (deuda a pagar en pesos) pero ello requiere una contención del tipo
de cambio que haga manejable tal forma de endeudamiento.
Y para esto deviene necesario mantener un
retraso cambiario suficiente como para poder garantizar los pagos de servicios
de la Deuda Externa
en tres frentes:
1.
La deuda existente con terceros – acreedores privados y
organismos financieros internacionales – más las nuevas deudas que se están
contrayendo (bonos por laudos del CIADI, bonos por indemnización a Repsol por
YPF y programa de pagos al Club de París).
2.
El pago en bonos a los Fondos Buitre que están ganando los
juicios en el extranjero y los reclamos del resto de los Holdouts, con todos
sus gastos conexos (costas en general, punitorios y recargos, gastos y
honorarios).
3.
La
Deuda Externa Nueva cuya toma hay que garantizar cuando la Argentina vuelva al
Mercado Internacional de Capitales en función de la Hoja de Ruta Boudou.
En los tres planos, la administración
Kirchner – en las postrimerías de su mandato y como resultado del fracaso del
Megacanje Kirchner-Lavagna de 2005-2010 – se encuentra así forzada a volver a
una suerte de punto de partida post-convertibilidad rearmando el sistema de
endeudamiento externo que fuera descargando en los últimos años a través de la Deuda intra-Estado pero no
para liberarse del Sistema de la
Deuda sino, por el contrario, para permanecer dentro del
Sistema.
NOTAS:
[1] Las abreviaturas
MD/M$ significan Millones de Dólares/Pesos respectivamente y se expresan
siempre con redondeo.
[2] La devaluación
de Enero ya significó una pérdida elevadísima por este mismo concepto dado que
el BCRA tuvo que cargar diferencias de cambio por unos 80.000 M$ (equivalentes
a casi 10.000 MD) por contratos de Dólar a Futuro contraídos a favor de los
bancos.
Este tema está detalladamente estudiado
en el trabajo “Los buitres argentinos” de Javier Llorens (Córdoba, Setiembre de
2014).