Por Héctor GIULIANO
(14.11.2014).
Este trabajo es continuación del artículo
titulado “Deuda Externa y retraso cambiario” (del 8.11.2014).[1]
En esa nota se analizó la relación entre
Deuda Externa y Tipo de Cambio, que es
la cara externa del problema, mientras que en ésta se trata la faceta interna,
esto es, el diferencial de tasas de interés – locales versus internacionales –
que, en la medida que el dólar permanezca estable y/o retrasado, favorece
mayores ganancias por arbitraje de los capitales financieros.
En el marco de las medidas de ajuste en
curso – aumento de las Tasas de Interés, Devaluación inferior a la Inflación
Real, aumento de Precios/Tarifas de Servicios Públicos, incremento de la
Presión Tributaria (Nación, Provincias y Municipios), caída de los
Salarios/Jubilaciones en términos reales, etc. – el retraso cambiario relativo
y la recesión económica constituyen formas de contención del aumento de
precios, garantía de pago de las obligaciones externas y estímulo a la entrada
de fondos para negocios especulativos en la plaza nacional.
Por otra parte, el aumento de las tasas
de interés locales - que en la Argentina son un múltiplo de las internacionales
- bajo condiciones de estabilidad y/o atraso del tipo de cambio pueden llegar a
constituir un refuerzo significativo, aunque transitorio, en el ingreso de
divisas para recomponer las reservas internacionales del BCRA, además de los
préstamos que éste recibe de otros bancos centrales extranjeros (caso BIS de
Basilea, Banco de Francia y Swap de monedas con China).
Con todo esto, el
gobierno Kirchner podría sentarse a negociar con los acreedores externos –
Fondos Buitre (FB) y Holdouts en general, reclamantes ante el CIADI, Organismos
Multilaterales de Crédito (Banco Mundial, BID, CAF e incluso FMI), países del
Club de París y nuevos Fondos de Inversión (FI) – ofreciéndoles probabilidades
de pago para atender sus presiones en curso, encaminadas a que la Argentina
siga pagando y que el país vuelva a colocar deuda en los Mercados
Internacionales de Capitales, en línea con la Hoja de Ruta Boudou.
Después del
continuado bombardeo del tándem FB-juez Griesa desde los Estados Unidos (fallo
en contra de la Argentina ratificado por la Corte Suprema, rechazo de las
apelaciones del gobierno, bloqueo de fondos para pago a los bonistas del canje,
desacato, citaciones del mediador Pollack, denuncias en los tribunales de
Nevada por la causa Discovery sobre bienes embargables, etc.) el último golpe
de mercado[2] de las pasadas
semanas en Buenos Aires parece estar dando resultados sobre la jaqueada
administración K a los fines de forzar avances concretos en esta dirección comprometida
por las autoridades y de “orientar”, en consecuencia, las condiciones del
retorno de la Argentina a la colocación de más Deuda Externa[3] y
mejorar simultáneamente la posición y rentabilidad de los capitales financieros,
locales y externos.[4]
Varios indicios
concretos de la administración K avalan esta tesitura:
a)
El gobierno vive comprometiendo públicamente su vocación
pagadora ante los acreedores externos del Estado.
b)
Manifiesta claramente su voluntad de privilegiar el
cumplimiento de esas obligaciones extranjeras frente a sus obligaciones locales,
básicamente la Deuda intra-Estado con ANSES, BCRA, BNA y toda una serie de
organismos nacionales.
c)
Mantiene medidas de
emergencia cambiaria en la misma dirección de prioridad de cumplimiento de la
Deuda Externa Pública (caso cepo cambiario, restricciones de divisas a los
importadores, contención del giro de Utilidades/Dividendos al extranjero,
acuerdos con las grandes cerealeras exportadoras para la liquidación de
divisas, etc.).
d)
Las autoridades dan claramente a entender – expresa e
implícitamente - que a partir del año que viene (para cuyo inicio falta sólo un
mes y medio) el país pudiera retomar las negociaciones con los FB para cumplir
el fallo Griesa.
e)
El mediador Pollack (un hombre del riñón de la Banca
Internacional) ya se ha empezado a encargar de reunir al resto de los holdouts
– hasta el momento se estima que se han contactado tenedores por unos 6.500 MD[5] – para
llegar a una “solución de conjunto” con todos los bonistas que no ingresaron en
el Megacanje Kirchner-Lavagna de 2005-2010 (cuyo costo total puede estar entre
20 y 30.000 MD).
f)
La emisión de nueva Deuda con Terceros empieza a dar sus
frutos con la colocación de los Bonos en pesos Bonar 2016/2017 y Bonad
2016/2018 (con cláusula dólar), que están en línea con la idea del
establishment financiero de limitar la emisión de dinero por parte del BCRA
para financiar al Tesoro, reemplazándola con la financiación directa al
gobierno vía emisión de Deuda.
g)
El altísimo stock de letras del BCRA – Lebac/Nobac, que hoy
equivalen al 63 % de la base Monetaria (BM) (254.700/407.400 M$) – cubre hoy la
doble misión de absorber el dinero emitido para la compra de divisas, como forma
de contención parcial de la presión al aumento de precios que esa emisión
produce, y de mantener el alto piso de las tasas de interés del Mercado.
h)
La Deuda cuasi-fiscal del BCRA (Lebac/Nobac) fija el elevado
piso de las tasas de interés del mercado local – básicamente, a través de la
Tasa mayorista Badlar[6] - lo que
atrae fondos financiero-bancarios que se detraen al crédito privado y contribuyen
así a desacelerar la actividad económica, incrementar los costos financieros de
las Empresas (costos que, como tales, también se trasladan a los precios) y
aumentar el estímulo ya citado a la entrada de capitales extranjeros
especulativos.
i)
La reciente incorporación del Estado Central a la
colocación de Bonos dollar linked – títulos en pesos con cláusula de ajuste
dólar oficial – refuerza la intención del gobierno K de colocar más Deuda con
Terceros y de garantizar la estabilidad y/o retraso cambiario relativo frente a
la Inflación interna.
j)
Esta garantía combinada de retraso cambiario y altas tasas
de interés locales conlleva a la vez otra carta presentable a los acreedores
para negociar nueva Deuda Externa.
A los fines de reiniciar
las negociaciones con los holdouts (FB y resto de tenedores que no entraron en
el Megacanje Kirchner) y encarar las gestiones de colocación de nueva Deuda en
los mercados internacionales sobre la base de estas acciones, restaría muy
probablemente adoptar algunas medidas jurídicas paralelas en el ámbito nacional,
como la derogación de la Ley 26.984 de Pago Soberano Local – que ya se le está
reclamando al gobierno y que conlleva además dejar sin efecto la creación de la
Comisión Investigadora de la Legitimidad de la Deuda Externa que dicha ley
establece – el levantamiento de las restricciones impuestas por las leyes
cerrojo en el sentido de no mejorar la oferta a los holdouts y la derogación o
eliminación de toda otra normativa conexa que impida o dificulte las tratativas
de re-endeudamiento público.
El cierre o
convergencia de los dos brazos de la tenaza – retraso cambiario y altas tasas
de interés – es, como siempre, una de las principales claves para estas
maniobras de re-endeudamiento.
Y el sentido de tales
acciones es que la Argentina vuelva a colocar pronto más Deuda Externa y que la
mayoría de los compromisos queden debidamente formalizados antes de la asunción
del nuevo gobierno, a fines del 2015.
Para ello, el
gobierno Kirchner cuenta con el apoyo y la guía del Sistema Financiero
Internacional; y también con el apoyo interno pleno de la prensa del
establishment y la complicidad de la mayoría de la oposición parlamentaria.
NOTAS:
[1] FE DE ERRATA:
IMPORTANTE:
En otra nota reciente, titulada “La nueva
deuda por Bonad 2016” (del 3.11.2014) hubo un error de interpretación por parte
del autor sobre la naturaleza de estos títulos: no se recaudan en dólares y se
devuelven en pesos sino que toda la operatoria – recaudación y pago de
servicios (por capital e intereses) - se realiza en moneda nacional. El dólar
se usa sólo como factor de indexación o ajuste de la deuda contraída en pesos
por el Estado.
El Bonad constituye así, en la práctica, una
mezcla de Seguro de Cambio y contrato de Dólar Futuro, donde el contrayente de
la obligación – en este caso, el Fisco Argentino - cubre la diferencia de
cambio sobre las obligaciones contraídas con los acreedores asumiendo el riesgo
de la desvalorización del peso.
La explicación del error de
interpretación reside en que se entendió que la recaudación se efectuaba en moneda
extranjera y que una de las finalidades del bono resultaba ser entonces la
obtención de dólares mientras que, en cambio, se trata de la toma de nueva
Deuda Pública Interna en Pesos con cláusula dólar.
En la medida que exportadores de granos
(cerealeras) liquiden sus divisas convirtiéndolas a pesos y/o que bancos/aseguradoras
vendan sus tenencias dolarizadas – convirtiéndolas también a pesos – para luego
usar estos fondos en la suscripción de bonos dollar linked, allí sí se daría
una forma indirecta de resarcimiento o compensación por la diferencia de
cambios de moneda extranjera.
La doble novedad de los bonos dollar
linked es que el Estado Central se incorpora así a la modalidad de colocar
deuda con cláusula dólar y que, a la vez, sustituye con ello parcialmente el
rol del Banco Central (BCRA) en su función de absorción o esterilización de pesos
en el mercado.
[2] El dólar
paralelo Blue, que normalmente se toma como referencia para los pronósticos
sobre tipo de cambio, no tiene en realidad valor en sí mismo porque representa
una participación muy baja en el Mercado Cambiario – se habla de un 3 a 5 % del
total – y es resultante del Dólar implícito Bolsa o MEP (que se utiliza para
arbitraje interno o local) y del Dólar Contado con Liquidación o CCL (que se
utiliza para transferir fondos al Exterior).
En ambos casos, se trata de operaciones
bursátiles legales y muy fuertemente utilizadas hasta la fecha, en que el
gobierno Kirchner – bastante tardíamente – ha tomado algunas medidas
restrictivas frente a las mismas.
Lo importante, sin embargo, es tener
presente que el Dólar Blue no es “autónomo” sino un derivado de las operaciones
de Bolsa ya que primero se producen las variaciones de cotización en los
mercados de valores y luego esas variaciones se transmiten al dólar informal de
la calle, antes denominado Negro y ahora Blue.
Las operaciones que en los últimos
tiempos movieron el repunte de la bolsa porteña y determinaron las cotizaciones
del dólar paralelo estuvieron fuertemente determinadas por las intervenciones
de los fondos de cobertura de George Soros y Daniel Loeb, ambos con sede en los
Estados Unidos.
[3] Pese a la nueva
grave crisis de Deuda de la Argentina – que no puede garantizar solvencia ni
liquidez fiscal, como no sea tomando más deuda – la tasa de interés por riesgo
país, según el indicador EMBI+ de JP Morgan, notablemente ha bajado hoy a menos
de 660 Puntos Básicos (PB).
Es la forma en que las Agencias de
Calificación le “dibujan” buenas notas al país para que el gobierno tome más
deuda externa sin capacidad de repago.
[4] La clave del
negocio financiero de los Fondos de Cobertura (Hedge Fund) en general y de los
Fondos Buitre (FB) en particular reside en la ganancia por arbitraje entre tipo
de cambio y tasa de interés: en la medida que el dólar en la plaza local
permanezca estable y exista un diferencial relevante entre las tasas de interés
nacionales e internacionales el estímulo para la entrada de estos capitales
especulativos será mayor.
El hecho que las tasas domésticas sean
negativas frente a la inflación real no afecta la lógica tales operaciones
porque las tasas devienen altamente positivas medidas en dólares.
[5] Las abreviaturas
MD/M$ significan Millones de Dólares/Pesos respectivamente y se expresan siempre
con redondeo.
[6] La Badlar es la
tasa de interés que se paga por depósitos a plazo fijo superiores al millón de
pesos a 30-35 días de plazo y sirve como referencia para fijar las tasas generales
del Mercado. En la actualidad, está en el orden del 20 % anual
El BCRA paga hoy por las Lebac una tasa
superior a la Badlar, del 28-29 % según los tiempos de colocación, que van de
los 100 a los 365 días de plazo.
Sobre un stock actual de 255.000 M$ de
Letras/Notas emitidas el BCRA pagaría en un año más de 70.000 M$ solamente en
concepto de intereses (equivalentes a 8.200 MD).