EL COSTO DE ENMASCARAR UN NUEVO DEFAULT
Por Héctor GIULIANO
(12.10.2018)
La política del presidente Macri de Gobernar con Deuda ha
llevado a una nueva situación de default del Estado Argentino, un impago que la
administración macrista trata desesperadamente de no blanquear porque sería el reconocimiento de un triple fracaso
propio, un fracaso no heredado sino producto de su gestión:
- El fracaso por la
irracionalidad financiera de haber sobre-endeudado aceleradamente y en
gran escala al país sin capacidad alguna de repago, ni de Capital ni de
Intereses; con intereses que aumentan más que proporcionalmente en
relación al aumento del Principal y a tasas récord locales y del Mundo.
- El fracaso por la
culpabilidad de haber aumentado la Bola
de Nieve de la deuda cuasi-fiscal de Lebac en forma paralela al
aumento de la Deuda del Tesoro y bajo condiciones igualmente inmanejables.
- El fracaso por
haber llevado al estrangulamiento del perfil de los vencimientos de la
Deuda – tanto del Banco Central (BCRA) como de la Tesorería – producto de
la toma sistemática de obligaciones a plazos cada vez más cortos,
resultado lógico de su total dependencia financiera.
Este esfuerzo desesperado del gobierno Macri busca
diferir un inexorable nuevo Megacanje (total o en cuotas) dentro del Sistema de
Deuda Perpetua que rige sobre nuestro país – un sistema donde las Crisis
periódicas de Deuda son parte de los Ciclos de la Deuda - tratando para ello de
ganar tiempo merced al sostenimiento con un préstamo Stand-By ampliado del
Fondo Monetario Internacional (FMI), que le permita una artificial sobre-vida
financiera y política para poder completar su mandato en el 2019.
DESARME DE LA DEUDA POR LEBAC
Originariamente la idea de las autoridades era ir
reemplazando gradualmente la Deuda de Lebac (que están en pesos) por Deuda en
Letras de la Tesorería Nacional (LETE), que en su mayoría se toman en dólares y/o
indexadas por tipo de cambio.
Esta dolarización directa o indirecta – que se sigue
dando con gran parte de las obligaciones que vencen – constituye un cambio
particularmente gravoso desde el punto de vista financiero en un momento en que
la devaluación ha venido licuando las deudas en pesos y su traspaso a nuevos compromisos
en moneda extranjera deviene, por lógica, más caro y más peligroso para el
Estado.
En la actualidad, empero, el grueso de la deuda de Lebac
no es derivado a Letes sino a Leliq, que son Lebac a sólo 7 días y pagan tasas
superiores de interés; siendo además que una parte relevante de esas Lebac – la
parte que no se renueva mensualmente – deriva en fondos retirados de pesos que se
cambian por dólares y salen del país. Este mecanismo de canje de doble destino
– Leliq y Letes, sin contar con el pase a dólares - no sólo es costosísimo para
el Estado sino que deviene equívoco en su instrumentación.
La lógica del denominado desarme de la bomba de las Lebac no está formulada e implementada
en forma muy clara porque el enorme stock de las letras del BCRA no se ha
reducido sustancialmente todavía sino que se ha subdividido e incluso agravado
por mayores tasas y menores plazos:
a) El
stock de los títulos emitidos por el BCRA suma al 30.9 de este año – última
información oficial disponible – unos 800.000 M$[1]
(797.700 ≡ 19.500 MD), integrados por dos grandes rubros: LEBAC/NOBAC y LELIQ.[2]
b) El
saldo de Lebac es de unos 370.000 M$ (368.000 ≡ 9.000 MD) y paga una tasa del
60 % (Emisiones Primarias y Mercado Secundario), lo que representa 222.000 M$
en un año: un promedio de 600 M$ por día.
c) El
saldo de Leliq es de 430.000 M$ (428.800 ≡ 10.500 MD) y rinden más del 70 % de
interés anual (hasta 73-74 %), que representan 300.000 M$ anuales: un promedio
de 830 M$ por día.
O sea, que la suma de intereses promedio diarios por
ambos títulos del BCRA implica el pago de más de 1.400 M$ por día o 42.000 M$
por mes (que en el caso de las Leliq son más aún porque permiten la
capitalización por anatocismo por períodos semanales).
El BCRA garantiza a sus acreedores un piso de tasa de
Política Monetaria del 60 % por lo menos
hasta Diciembre del corriente año (Comunicado del 30.8).
Este altísimo costo por pago de servicios financieros de
la deuda del BCRA se suma a los intereses a pagar por la Deuda del Gobierno
Central – que es la sola Deuda Pública a la que se alude tradicionalmente – que
en este año supera ya los 350.000 MD y devenga intereses a pagar por más de
400.000 M$ anuales (≡ 21.000 MD al tipo de cambio del Presupuesto 2018 de 19.30
$/US$), lo que da un promedio diario de más de 1.100 M$ por día.
Pero la realidad es hoy peor que la prevista en el
Presupuesto en curso porque ha habido una fortísima devaluación de por medio y
porque los títulos en pesos del Tesoro que se están colocando (Letes y/o Bonos)
lo hacen a muy corto plazo (4 a 6 meses) y a tasas superiores al 50 % anual en
pesos, lo que eleva mucho más aún el quantum
de los intereses a pagar.
Esto quiere decir que en la actualidad la Argentina –
sumando Tesoro y BCRA – estaría abonando más de 2.500 M$ por día de Intereses.
Ningún país del Mundo abona tasas de este nivel a los
capitales financieros que lucran con el endeudamiento fiscal y cuasi-fiscal del
Estado.
EL COSTO DEL NO-DEFAULT
A los fines de no blanquear la cesación de pagos
(default) la administración Macri ha venido adoptando toda una serie de medidas
que en lugar de aliviar la situación la vienen agravando:
a) Dado
el corte de las renovaciones totales de la Deuda por parte de los Acreedores
Extranjeros del Estado desde Abril de este año el gobierno macrista pidió al
FMI un apoyo de emergencia para poder sustituir Deuda Externa Privada por Deuda
con el Organismo Internacional para no caer en default. Pero se trata de más
Deuda que no se destina sólo a sustituir vencimientos de terceros privados sino
también a sostener el tipo de cambio y el pago de intereses adicionales del BCRA
y del Tesoro. Una nueva deuda - con el FMI – que, por otra parte, nadie sabe
cómo ni cuándo se podrá cancelar.
b) Esta
situación se vio precipitada fundamentalmente no por el lado de la Tesorería
sino por el lado del BCRA, que bajo la conducción de Federico Sturzenegger
llevó la deuda-cuasi fiscal del Banco por Lebac – a mediados de Abril – a
niveles incontrolables superiores a 1.5 B$ (sumando 1.4 B$ de Lebac más Pases
Pasivos).
c) En
coordinación con los grandes bancos y los fondos especulativos tenedores de las
Lebac el BCRA fue renovando gradualmente el stock de estos títulos a plazos
cada vez más cortos (la mayoría a 30 días) y elevando las tasas de interés, con
el agravante de realizar sus colocaciones con curva de rendimientos invertida
(tasas más altas a corto que a más largo plazo).
d) La
deuda inmanejable de la bola de nieve o
bomba de las Lebac por parte de su administración fue el detonante de la
nueva Crisis de Deuda que llevó al presidente Macri a solicitar en forma
sorpresiva la ayuda de emergencia del FMI a los fines del salvataje financiero del BCRA y del auxilio de la Tesorería para
cubrir el monto creciente de los intereses a pagar por ambas vías y poder
llegar al fin de su mandato en el 2019.
e) Para
ello, el FMI – actuando en forma muy discutible respecto de sus funciones
estatutarias – le desembolsó al gobierno Macri 15.000 MD en Junio que – en 100
días de gestión Caputo – entraron por una ventanilla del BCRA y salieron por la
otra vendiéndose para financiar la fuga de capitales.
f) El
BCRA comenzó un programa acelerado de reducción del stock de Lebac – por
subastas de renovaciones mensuales y por recompras en el Mercado Secundario – a
un costo financiero altísimo y sustituyendo más de la mitad de las mismas por
Leliq. Esto es, traspasando deuda en Lebac con plazos a 30 días a deuda en
Leliq a sólo 7 días de plazo y a tasas de interés más caras (más del 70 %
anual).
g) El
nuevo presidente del BCRA, Guido Sandleris, ha dejado en claro que el Banco
elevará estas tasas de interés todo lo que sea necesario para retener la mayor
parte de los fondos existentes y contener a la vez el pase de los pesos no
renovados a la compra de dólares.
h) Ergo,
el gobierno no está eliminando el peso de la Deuda por Lebac sino que lo está
redistribuyendo entre renovaciones de Lebac, pasaje de Lebac a Leliq y Pases
Pasivos y cancelaciones coordinadas con la colocación de Letras de Tesorería
(LETES, que hoy pagan más del 50 % de interés anual y tienen vencimientos entre
130 y 240 días).
i) Las
Leliq son Letras de Liquidez a muy corto plazo – 7 días – tomadas solamente por
bancos y éstos pueden utilizarlas para integrar el aumento de los encajes
obligatorios que viene elevando el BCRA, con la merma consiguiente de la
garantía oficial sobre los depósitos inmovilizados, que pasan de este modo a
estar en efectivo y también en títulos).
j) Paralelamente,
el BCRA – siguiendo los dictados del nuevo Acuerdo con el FMI (cuyos términos
todavía se desconocen en detalle) – ha establecido un nuevo régimen de Tipo de
Cambio Variable o Flotante por Banda Cambiaria, inhibiendo que el BCRA
intervenga en el Mercado dentro del rango de cotización 34-44 $/US$, lo que
deja al Gobierno expuesto a las variaciones diarias derivadas del movimiento de
los grandes operadores del Mercado del Dólar Mayorista.[3]
k) La
combinación entre dólar estabilizado con bandas cambiarias y altísimas tasas de
interés locales renueva y potencia así , una vez más, el negocio de bicicleta financiera o carry trade para fuertes capitales
especulativos internacionales, que desde Agosto pasado han reiniciado sus
operaciones por cifras relevantes en la Argentina.
Hasta aquí la síntesis de las nuevas decisiones-clave del
gobierno Macri frente a la nueva Crisis de Deuda que su administración ha
provocado.
CONSIDERACIONES DE BASE
Estas medidas oficiales – en función de lo acordado con
el FMI y con el apoyo explícito del gobierno norteamericano - son totalmente
favorables al accionar de los capitales golondrina (alentados por las colocaciones
de corto plazo de deudas del BCRA y del Tesoro) y configuran el cuadro
inmediato de situación del que depende la administración Macri para seguir
ganando tiempo mientras la Inflación reduce los Salarios Reales de la población
argentina, las altísimas tasas de interés provocan mayor recesión en la
Economía Física o Real y las presiones oficiales Tarifarias y Tributarias
estrangulan la Demanda Agregada para lograr la Gran Ecuación buscada por las
autoridades: el Ajuste Fiscal para poder afrontar el costo creciente de los
Intereses de la Deuda del Estado.
Con el agravante que este mecanismo de succión financiera
se retro-alimenta porque las altas tasas de interés estimulan el ingreso de más
capitales golondrina y estas divisas
ayudan a sostener una estabilidad coyuntural del dólar en función de reservas
internacionales expuestas a una perfecta volatilidad financiera basada – una
vez más en la Historia Argentina - en el arbitraje clásico entre tipos de
cambio y tasas de interés.
Es el costo del enmascaramiento del default producto del
fracaso de la administración Macri y su desemboque en una nueva Crisis de Deuda
en sólo dos años de gestión.
Una crisis que el gobierno espera diferir con la ayuda
del FMI para no caer en un default formal y no tener que encarar
consecuentemente un nuevo Megacanje de Deuda en las postrimerías de su mandato
(como el que precipitó en su momento la caída del gobierno De la Rúa en 2001).
Una crisis de Deuda cuyos efectos directos Macri atenúa
con el adelanto de los desembolsos de un préstamo del FMI por más de 50.000 MD
que le servirán a este gobierno para llegar a las elecciones del 2019 pero que
deberá pagar el nuevo gobierno electo el año que viene.
Tales son las consecuencias fácticas de la nueva inserción de la Argentina en el mundo
proclamada e instrumentada por el gobierno de la alianza Cambiemos.
[1] Las abreviaturas M$/B$/MD significan
Millones de Pesos/Billones de Pesos/Millones de Dólares respectivamente,
figuran con su equivalencia (≡) en
Dólares al tipo de cambio de 40.8967 $/US$ (al 30.9.2018) y se expresan siempre
en cifras con redondeo, de modo que pueden darse mínimas diferencias entre
totales y sumatoria de términos.
[2] Las Lebac son letras del BCRA a corto
plazo - la gran mayoría están colocadas a 30 días - las Nobac son Notas del
BCRA - a plazo mayor de un año pero hoy de muy escaso monto – y las Leliq o
Letras de Liquidez, instrumentadas hace poco tiempo, son Lebac a sólo 7 días de
plazo, como los Pases Pasivos.
[3] En los hechos, el BCRA puede intervenir
alternativamente en el Mercado de Dólar Futuro y simultáneamente el Banco
Nación (BNA) y otros Bancos Oficiales pueden operar en el Mercado Spot o de
Contado, pero estas intervenciones serían por importes más limitados.
Con
respecto a los Contratos de Futuro suscriptos por el BCRA – en el Mercado
ROFEX, de Rosario – se ignora el monto actual de los mismos pero se sabe que el
Banco ha venido cargando fuertes pérdidas por diferencia de cambio desde que
comenzara la corrida cambiaria de este año y que pudieran tener un costo
financiero final comparable al que produjo la mega-devaluación Macri de
Diciembre de 2015 (que fue superior a los 50.000 M$ y benefició
mayoritariamente a empresas y personas vinculadas a la administración
macrista).
