Por Héctor GIULIANO
(4.5.2014).
El Banco Central
(BCRA) viene jugando un papel determinante dentro de la nueva crisis de Deuda
que se desata este verano de 2014 en la Argentina ; una crisis que – como siempre – está
ligada a la insolvencia e iliquidez del Estado.
Insolvencia por no
capacidad de repago de los servicios por capital e intereses; iliquidez por
falta de divisas para sostener el pago de la deuda externa con reservas internacionales.
Hoy la Política Monetaria ,
Cambiaria y Bancaria – establecida desde el BCRA - manda sobre la Política Fiscal y
Económica – a cargo del Ministerio de Economía - fijando los condicionamientos
macro que la administración Kirchner
tiene que seguir para cumplir sus compromisos de la Deuda Pública
durante la transición hasta el 2015.
ESQUEMA DEL NUEVO
ENDEUDAMIENTO.
La década del
gobierno Kirchner parece haber tenido tres etapas bastante definidas en el
marco del sistema de la
Deuda Pública :
1. Un período de gracia – que se origina
con el default de fines de 2001 y la salida de la Convertibilidad -
para renegociar el endeudamiento que se da con el Megacanje Kirchner-Lavagna
2005, que tenía por finalidad volver al Mercado Internacional de Capitales.
Con este convenio se
reiteró la legitimación de la deuda proveniente del Plan Brady 1992-1993 y la
del Megacanje De la
Rúa-Cavallo de 2001 - que están todavía bajo investigación
judicial aunque las actuaciones se encuentran paradas – se garantizó la no
apertura de investigaciones ulteriores al respecto y se dejaron sentadas las
bases para la toma de nueva Deuda Externa, pese a la inconsistencia de dejar
20.000 MD (Millones de Dólares) de bonos fuera del canje (holdouts).
2. Una segunda etapa fue la de pagos a
ultranza para descargar Deuda Externa con Terceros – Organismos Multilaterales
de Crédito (FMI, BIRF, BID) y Acreedores Privados – a costa de traspasar las
obligaciones impagables al propio Estado a través de la nueva Deuda
intra-Sector Público.
Esto significó el
desfinanciamiento de la ANSES
convirtiendo al organismo que administra los fondos jubilatorios en el gran
aportante de dinero para sostener el pago de los servicios de la Deuda , la descapitalización
del BCRA convirtiéndolo en proveedor de divisas para el pago de las deudas en
moneda extranjera del Tesoro y el desvío de la mitad de los fondos prestables
del Banco Nación (BNA) para aguantar la política de Deuda intra-Estado en
tándem con el BCRA.
3. Un período de nueva ola de
re-endeudamiento externo y toma de deudas adicionales volviendo al Mercado de
Capitales en función de la Hoja
de Ruta Boudou, esto es, liquidando previamente las obligaciones remanentes por
juicios de los holdouts, reclamos ante el CIADI, pago a Repsol y arreglo de la
deuda con los países del Club de París.
Esta tercera etapa -
que es la que actualmente se está transitando - se produce luego de los 8 años
de pago de la segunda (2006-2013) y mira a la regularización de relaciones de la Argentina con la Banca Internacional ,
a la re-estructuración de los compromisos citados y al diseño de una nueva
tanda de endeudamiento externo que deberá ser atendida ahora con medidas
financieras de emergencia y luego, a partir del 2016, con las políticas
condicionadas que adopten las futuras administraciones de gobierno sobre estas
nuevas obligaciones que van a heredar en los términos que hoy se decidan.
La lógica aplicada es
que habiendo utilizado la Deuda
intra-Estado como “préstamo-puente” interno, el país pueda volver a endeudarse
en el extranjero dejando el pesado fardo de esta masa de deuda impagable como
pasivo al Pueblo Argentino.
EL ROL DEL BCRA.
El BCRA ha cumplido y
cumple un papel esencial en todo el manejo monetario y cambiario de la política
de pago de la Deuda
Pública y quien no entiende esto es como si no supiera nada
de Finanzas, de Economía y de Política.
El BCRA – como lo
hemos explicado muchas veces – emite dinero sin respaldo para comprar las
divisas que pasan a integrar las reservas internacionales, pero luego presta
gran parte de esas divisas al Tesoro para el pago de Deuda Externa y,
paralelamente, absorbe o esteriliza la mayoría de este dinero emitido colocando
deuda vía Lebac/Nobac por las que hoy paga un 30 % de interés anual.
Esto significa que
las Reservas, en definitiva, se compran con Deuda: en lugar de primero obtener
fondos en pesos para comprar divisas, esos pesos se imprimen sin respaldo y
luego se rescatan o absorben con deuda por parte del mismo BCRA para que no
presionen sobre el nivel de precios, es decir, para que no acentúen la
inflación existente.
Como las divisas
obtenidas son prestadas al gobierno – a cambio de Letras intransferibles a 10
años de plazo que no tienen capacidad de repago – la calidad de los activos del
BCRA (títulos públicos en cartera) baja sustancialmente y los pasivos o deuda
cuasi-fiscal del banco por Lebac/Nobac aumentan.
Esto deteriora su
Patrimonio Neto porque el BCRA tiene así el Activo sobre-estimado con créditos
incobrables, con el agravante que con ello el banco obtiene utilidades contables,
no genuinas, que gira al Gobierno (por el año 2013 habría autorizado ya la
transferencia al Tesoro de 79.000 M$-Millones de Pesos).
La encrucijada en la
que está metido el BCRA es hoy de muy difícil salida, a menos que termine
requiriendo una suerte de “blindaje” o nueva línea de crédito contingente para
apuntalar sus reservas internacionales (para lo cual se viene hablando de un
préstamo consorciado de bancos externos privados – caso Goldman Sachs – de un
crédito del FMI y/o uno del Banco Central de China).
Según los últimos
datos disponibles – Balance resumido del BCRA al 23.4.2014 – las Reservas
Internacionales (RI) son actualmente de 27.800 MD, la cartera de títulos
públicos es de 45.700 MD, los Adelantos al Tesoro son de 185.500 M$
(equivalentes a 23.200 MD), la Base Monetaria (BM) es de 343.200 M$ (equivalente
a 42.900 MD), el stock de Letras/Notas es de 189.100 M$ (equivalente a 23.600
MD) y la deuda del banco por Otros Pasivos es de 9.600 MD.
De este cuadro de
situación pueden extraerse algunas observaciones importantes:
a) La relación de conversión nominal o
teórica (RI/BM) es de 0.65 US$/$ (27.800/42.900).
b) El BCRA tiene prestado al Tesoro casi
70.000 MD (45.700 + 23.200 = 68.900 MD), de los que los 2/3 son en dólares.
c) Estos títulos del gobierno - que no
tienen capacidad de pago demostrada - constituyen el 65 % del Activo del banco.
d) La relación entre Base Monetaria y
Lebac/Nobac es 1.8 (42.900/23.600) – casi 2 a 1 - lo que implica que por cada
tres pesos emitidos por el BCRA hay dos en circulación y uno que está retenido
como deuda por el mismo banco; deuda por la que hoy paga un 30 % de interés
anual.
e) Dada la vulnerabilidad por riesgo cierto
de incobrabilidad de los títulos públicos en cartera, el Patrimonio Neto del
BCRA resultaría así negativo en la práctica, siendo que – si se tratase de una
entidad privada – el banco estaría en una muy grave situación
técnico-financiera por deterioro patrimonial.
f) La posición efectiva de Reservas del
BCRA es bajísima: si a las Reservas Brutas de 27.800 MD se le restan los
Depósitos en Moneda Extranjera – 7.700 MD – y Otros Pasivos – 9.600 ND – las
Reservas Netas son de 10.500 MD.
g) El rubro Otros Pasivos está compuesto
por préstamos en moneda extranjera provenientes de otros bancos centrales
(caso Banco de Francia) y eventualmente
también de prestamistas privados (por ejemplo, bancos comerciales y empresas
exportadoras cerealeras), pero su composición no tiene información desagregada
del BCRA.
h) Si del saldo de reservas netas se
dedujera además el total de Lebac/Nobac – que es dinero que si el BCRA no
retuviera pagando el 30 % de interés anual se iría al dólar – el stock de
divisas pasaría a ser negativo en unos 13.100 MD (10.500 – 23.600).
Este gravísimo cuadro
de situación demuestra que, estrictamente hablando, el BCRA no puede hoy
sostener una Política Monetaria, Cambiaria y Financiera propia y está, en
consecuencia, sujeto a las condiciones que deriven del mercado financiero
acreedor, interno y externo.
Paradójicamente, éste
es el BCRA que hoy “dicta” las pautas de la Política Financiera
y Fiscal de la Argentina.
DEUDA Y POLITICA
FINANCIERA.
Los pasos más
recientes dados por la administración Kirchner a través del BCRA - a raíz de la
nueva crisis de Deuda del verano 2014 - son bastante representativos de las
líneas de tendencia que se perfilan para la transición al 2015, es decir, para
el reacomodamiento de las decisiones a los fines de abrir el país a una nueva
ola de endeudamiento público durante este período (que ya está en curso).
Una larga serie de
hechos concretos jalonan estas decisiones del gobierno K:
a) El salto devaluatorio del 22.1 – un 23 %
- que se suma al proceso de mini-devaluaciones que se venía llevando a cabo
desde el cambio de gabinete de Noviembre pasado, blanqueando en parte del
retraso cambiario existente para instaurar una especie de “nueva tablita”
devaluación-inflación.
b) Esta Tablita constituye un requisito
fundamental para toda relación de cálculo por operaciones en moneda extranjera
y, muy especialmente, para garantizar o no la posibilidad de conseguir el stock
mínimo de divisas destinado a atender los servicios de la deuda externa,
presente y futura; es decir, los servicios que se tienen que pagar ahora y los
que correspondan a la nueva deuda a contraer.
c) El punto de referencia para ello en
materia cambiaria sería el dólar Contado con liquidación – una forma de salida
de divisas producto de vender bonos dolarizados (y también acciones) en la
plaza local y adquirir los mismos títulos en el exterior (básicamente en la Bolsa de Nueva York) – que
actualmente está en 10 $.
d) La reducción de la brecha cambiaria
entre tipo de cambio oficial y paralelo (llámese negro o blue) de un 60 a un 30
% (8 contra 10.50 $) es un indicador en la misma línea.
e) Sin embargo, dada la dificultad en
lograr un ritmo inflacionario menor que la devaluación, el peso tiende otra vez
a apreciarse en términos reales y, por consiguiente, el peligro de tener que
apelar a una nueva devaluación existe, lo que abre un interrogante sobre el
éxito de las medidas adoptadas por el gobierno.
f) Para frenar la escalada del dólar el
BCRA aumentó sustancialmente – junto con la devaluación de Enero – las tasas de
interés locales, llevando la tasa mayorista Badlar Bancos Privados (por
depósitos a plazo fijo a 30 días superiores al millón de pesos) a un nivel del
26 %.
g) En la práctica, la tasa de interés
implícita en las colocaciones de Lebac/Nobac por el BCRA fija el piso de las
tasas del mercado; y en este momento la misma es del orden del 29-30 % anual.
h) Este incremento de las tasas de interés
aumenta el costo del financiamiento público y privado, tiene un efecto recesivo
lógico porque presiona contra la
Producción (restringiendo el uso del crédito), contra el
Empleo (y los consecuentes reclamos salariales) y contra el Consumo (por la
baja del poder adquisitivo de la población que se produce por combinación de aumento
de tasas y aumento de precios).
i) La clave de estas medidas –
devaluación y aumento de las tasas de interés – reside en que los sectores
asalariados y/o de ingresos fijos tengan que tragarse nuevamente (como ya
ocurrió en el 2002) el costo inflacionario de la devaluación.
j) Para ello, el objetivo es que los
sindicatos acepten – directa o indirectamente – indexaciones de ingresos según
una “inflación esperada” menor que la inflación real y que asuman además el
desfase financiero de dichas actualizaciones absorbiendo tanto los aumentos de
precios producidos en los meses anteriores como los futuros desdoblamientos de
los pagos.
k) A contrario sensu de lo que pasa en la Economía Física o
Real, el Sector Financiero pasa a tener mayores niveles de rentabilidad
especulativa.
l) La macro-devaluación de Enero implicó
para los bancos una ganancia extraordinaria por tenencia – diferencia de
cotización por los activos en dólares – de 9.700 M$.
m) La posterior disposición del BCRA – del
4.2 – “obligando” a los bancos a vender sus excedentes de activos dolarizados
por encima del 30 % del Patrimonio Neto significó que éstos pudiesen
desprenderse de tales activos a un precio mucho mayor que antes de la
devaluación (que llevó a 8 $ el tipo de cambio oficial).
n) Los bancos se tendrían que desprender
así de valores por unos 3.500 MD, cuyo principal comprador sería el BCRA, en un
esfuerzo financiero extraordinario por sostener su posición de Reservas Netas,
pero al costo de comprar esos dólares al precio más caro posterior a la
devaluación.
o) A su vez, parte de los dólares no
vendidos al BCRA podrían serle prestados por los compradores de estas divisas
de los bancos, así como lo fueron los dólares de las grandes exportadoras
cerealeras, que desde Diciembre pasado le han prestado unos 2.000 MD a corto
plazo (180 días), con seguro de cambio oficial y a una tasa del 3.65 % en
dólares.
p) Simultáneamente, compensando esta venta
de activos dolarizados de los bancos, los pesos obtenidos por estas entidades
son tomados por el BCRA colocando Lebac/Nobac que pagan tasas de interés del
orden del 30 % anual.
q) Los bancos han ganado así por partida
triple: 1. Por el aumento del precio de cotización de sus tenencias dolarizadas
a raíz de la devaluación, 2. Por la colocación de los pesos obtenidos por esas
ventas en Letras/Notas emitidas por el BCRA cobrando altas tasas de interés, y
3. Por las ventas de esos valores en dólares a empresas y/u otros bancos
privados que los terminan prestando al BCRA.
r) El negocio del oligopolio de bancos
prestamistas del BCRA – técnicamente, oligopsonio – ha crecido fuertemente en
los últimos meses: el stock de Lebac/Nobac del BCRA era de 110.500 M$ al
31.12.2013 y hoy es de 189.100, o sea, un aumento de casi 80.000 M$; lo que
eleva fuertemente el costo por intereses pagados.
s) En forma paralela - aunque en menor
escala - el BCRA ha venido utilizando también los dólares ingresados por parte
de la nueva Deuda Externa de YPF: a mediados de Abril la empresa colocó 1.000
MD en bonos a 10 años de plazo y a una muy elevada tasa de interés en dólares,
del 8.75 % anual. Más de la mitad de esos fondos habría sido retenida por el
BCRA para pagar vencimientos de servicios de los bonos Bonar X y Boden 2015.
t) Como bien observa Javier Llorens, este
hecho de utilizar los dólares producto del endeudamiento de YPF para el pago de
bonos públicos reproduce notablemente la práctica de usar a las empresas del
Estado como tomadoras de divisas para pagar deuda externa, como en los viejos
tiempos de Martínez de Hoz.
Este largo listado de
acciones recientes de la administración Kirchner a través del BCRA – que no es
exhaustivo – sirve para caracterizar tanto el efecto como el sentido de las
medidas gubernamentales adoptadas derivadas de la problemática de la Deuda Pública ya que
el objeto de las mismas es el re-encuadramiento de las variables financieras
(tipo de cambio, tasa de interés, ritmo de inflación, emisión monetaria, deuda
cuasi-fiscal, etc.) que permitan definir el nuevo marco de referencia para la
actual y nueva Deuda del Estado.
CONCLUSIONES.
Desde fines del año
pasado hasta hoy ha habido cambios políticos muy importantes en el gobierno K:
a) Desapareció de los titulares de los
diarios la posibilidad de una renuncia de la presidenta por razones de salud y,
por el contrario, se instauró la idea que sea su propia administración la que
pilotee la transición hasta el 2015.
b) Esta transición implica que es el mismo
gobierno K el que tiene que dejar ordenado el desaguisado producido durante su
gestión y no un gobierno provisorio hasta completar el mandato.
c) La batería de medidas adoptadas -
básicamente desde el BCRA - caracterizan y definen los lineamientos de la nueva
política económico-financiera en curso.
Estos cambios han
acompañado el fin del falso discurso del des-endeudamiento público, el
desenmascaramiento del relato de los índices del INDEC y el agotamiento del
mito del Modelo con su “década ganada”
Las nuevas
condiciones fijadas ahora en materia financiera definen la realidad de los cursos
de acción a seguir por las autoridades:
1. Macro-devaluación manteniendo de hecho
un retraso cambiario relativo o apreciación real del peso por efecto de la
inflación interna, como reaseguro de una obtención de divisas de exportación a
niveles “manejables” por parte del BCRA y como garantía de pagos mínimos de
servicios de la deuda por parte de la Tesorería. Esto
es, un dólar todavía hoy comparativamente “barato” después del cimbronazo
producido en los Mercados Emergentes por los cambios de la Reserva Federal en
los Estados Unidos.
2. Aumento de las tasas de interés locales
mayor a la tasa de devaluación, con lo que se favorecen los negocios
especulativos de capitales financieros que lucran con el arbitraje clásico
entre tipos de cambio y tasas de interés aprovechando el diferencial entre
tasas locales e internacionales con tipo de cambio estable.
3. Nueva ola de endeudamiento público
generalizado para liquidar el pago con bonos a Repsol por YPF, a los “fondos
buitre” por los juicios en Nueva York y a las empresas extranjeras por sus
reclamos ante el CIADI; re-estructuración de la deuda externa con el Club de
París, aumento exponencial de la Deuda Pública Indirecta por nuevos préstamos para
Empresas del Estado (con YPF a la cabeza), para Organismos Nacionales (por las
represas de Santa Cruz y toda una serie de obras públicas a realizar con
financiamiento externo) y para Fondos Fiduciarios; aumento sustancial de la
deuda cuasi-fiscal del BCRA (por colocación de Letras/Notas y por toma de
préstamos bajo Otros Pasivos), incremento generalizado de las deudas
provinciales (alentando especialmente la modalidad Dollar linked, como seguro
de cambio más intereses) y por último – esencialmente - vuelta del Estado
Central al Mercado Internacional de Capitales.
Estos son los hechos,
con independencia de cualquier discurso “para la galería” del gobierno K: es el
verdadero gran cambio que saluda el establishment por el pasaje del
financiamiento del déficit fiscal con emisión monetaria al regreso del
financiamiento con Deuda.
Encubriendo la
naturaleza y alcance de este nuevo ciclo de endeudamiento público que se está
desarrollando se ha instaurado una falsa idea de proximidad al cambio de
gobierno de fines del 2015 pero, en realidad, falta todavía bastante tiempo
para ello y muchas decisiones relevantes a ser tomadas antes de esa fecha, en
línea con las que hoy se están definiendo.
La tríada
oficialismo-partidocracia-medios trabaja activamente en generar un artificial
clima pre-electoral en el país y en agitar temas distractivos ante la opinión
pública como forma de ocultamiento de las importantes decisiones de Deuda que
se están adoptando en la
Argentina.
